孙立坚：住房抵押贷款证券化是非常规调控手段

9月30日，央行、银监会联合下发《进一步做好住房金融服务工作的通知》(外界称为“央四条”)，提出“鼓励银行业金融机构通过发行住房抵押贷款支持证券(下称MBS)，发行期限较长的专项金融债券等多措施筹集资金，专门用于增加首套普通自住房和改善型普通自住房贷款投放”。

　　作为最早的资产证券化品种，MBS起源于20世纪70年代的美国，最初是为了满足退伍军人与中低收入者的购房需求。在政府支持下，MBS对调节美国住宅产业的结构性需求与促进社会稳定起到了重要的作用，并逐渐为世界各国所效仿。在随后的发展过程中，MBS的各种金融功能得到不断开发。

　　据了解，MBS在中国的讨论和设计起始于上个世纪90年代末，2005年，作为试点，中国建设银行发行了国内首单MBS，在2007年又发行了一单，但在此之后，MBS沉寂了七年，直到今年7月22日，中国邮政储蓄银行总规模68.14亿元的“邮元2014年第一期个人住房贷款支持证券化产品”在银行间市场发行。

　　综合已有的市场分析，对于银行来说，可以借助MBS表外化存量贷款，腾挪信贷空间，解决资产和负债的久期失衡，但在当前的条件下，银行大规模发行MBS的动力不足；即便部分有发行需求的银行，也不是出于增加住房贷款的目的；从7月份邮储MBS的招标结果来看，市场对其热情也并不高。亦有业内人士对时代周报表示，尽管是“央四条”中的政策导向之一，但MBS并不那么重要。

　　各种议论均不看好MBS规模化，而浦发银行的分析指出，MBS的最大买方可能是国开行，它可能会成为国家开发银行向央行申请PSL(抵押补充贷款)的抵押品。根据此前媒体报道，央行以4.5%的利率向国开行发放了巨额棚户区改造项目的贷款。

　　时代周报就此采访了复旦大学经济学院副院长孙立坚，他也将MBS视作央行未来定向投放货币的抵押资产，并且认为MBS在国内不会发展成为规模化的资产证券化产品。

　　MBS是非常规调控手段

　　时代周报：据我们了解，十年前，住房抵押贷款证券化的方案就已经提出了，十年间也有银行发行过，在你看来，为什么央行银监会要在这个时候强调鼓励MBS发行？

　　孙立坚：中国目前的钱荒是一个结构性的问题，国家现在很纠结，央行如果常规性地降准，钱流不到实体经济中去，但是如果不投放货币，国家在职能转变的过程中，民生工程的建设又需要很多钱，所以央行采取了定向投放的方式，包括向国开行发补充抵押贷款(PSL)，将资金用途锁定在棚户区改造的项目上。

　　时代周报：之前有分析指出，可能的运作模式是由国家开发银行来购买市场发行的MBS债券，然后以此为抵押品向央行申请PSL，你也是这么认为的？

　　孙立坚：对的。事实上这种做法国外都少见，央行本来只管货币总量，但现在已经开始货币和项目捆绑的方式，央行某种意义上做了商业银行的事情，这是当下不得已的情况下，选择这种安全性显得高一些的定向投放方式。但它是非常规的手段，等到以后中国经济结构的失衡问题解决了，还是会回到降准、降息这些常规的调控手段上去。

　　但是我自己的评价是它不一定能起到效果，虽然是定向，但这个过程中一定会有货币的信用创造，实体经济赚不到钱，一旦有货币投放出来，市场会想方设法将钱带到虚拟经济中去。

　　时代周报：现阶段银行会有积极性去发行MBS吗？

　　孙立坚：五大行是国有银行，国开行又是政策性银行，不管怎么样，样子是要做的，问题不在这里。

　　现在的问题是国家要把民生当做一个重要的工程来做，国家不做的话，老百姓未来的住房、养老问题更突出、消费更疲软，实体经济更糟糕。所以国家现在要让国开行回归政策性银行，国家以4.5%的利率给国开行发放抵押补充贷款。问题是补充抵押贷款的钱投出去以后，在市场上会怎样去滚动？这些钱到市场上之后，国家就控制不了了。

　　MBS可类比美国QE3

　　时代周报：如果说现在MBS充当了定向宽松过程中的一个工具，那么今后MBS会不会作为资产证券化的一种产品，有更大规模的发展？

　　孙立坚：中国结构失衡显现的时候，会利用这种创新工具来解决资金定向投放的问题，它就像美国的QE3，是特殊时期使用的，不会走向常态化，所以谈不上发展。商业银行的资产证券化以后肯定会发展，但MBS跟商业银行的资产证券化不是一个概念，它是由央行推动的。而且MBS的标的资产住房抵押贷款的利率不可能市场化，MBS的收益率不会高。

　　时代周报：关于MBS的讨论，另一个焦点是把它跟此前的次贷危机联系起来，MBS是次贷危机发生链条中的重要一环，房地产市场的风险会因此直接传导给金融体系，这个你怎么看？

　　孙立坚：把它跟美国QE3类比更加合适，它是央行的一种工具创新。次贷危机涉及的是商业银行自己的资产证券化，是美国民间金融机构为了加快市场资金的回流，借助大机构参与的方式发行次级债，美国五大行买入这些债券，弄成CDO(注：担保债务凭证)卖给对冲基金，对冲基金再卖给全世界，这些完全是市场化的商业行为。而我们现在是央行给国开行政策福利，让它去发挥政策性功能。